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　　原标题：【东北晨会0810】一文尽览烟台城投/医药行业动态/禾望电气、北京利尔/活动邀请

　　【东北固收陈康】固收专题：一文尽览烟台城投。烟台具有GDP规模大，增速快的特点。烟台2022年实现GDP9519亿元，省内排名仅次于济南和青岛，且GDP增速维持5.1%的水平，是省内增速最快的地市。财政方面，烟台2022年实现综合财力1586亿元，同比变动不大；从结构上来看，受到土地市场影响，烟台2022年政府性基金收入下滑20亿至390亿，但同时上级补助收入同比增加约90亿，补齐财政缺口。烟台金融机构存贷款规模在省内处于中游水平，但存贷比不高，持续维持0.6-0.7的水平，从贷款端可以进行解释：1、居民端：烟台楼市低迷，贷款情绪一般；2、政府端：济青地位较高，虹吸效应显著；3、企业端：既往诉求不高，债务规模不大。

　　烟台整体债务水平相对较轻，结合区域的GDP、综合财力来看，烟台城投债/财力、有息债务/GDP在省内甚至低于同级别GDP的城市，债务负担相对较轻，且债务结构更加稳定，而烟台财力并不弱，城投债少更多是既往债务相对较轻的结果，区域债务的挪腾空间较大。人口方面，烟台市常住人口增长率持续下滑，小学生占比数量较低。

　　烟台黄渤海新区增长的长逻辑点：烟台黄渤海新区在原有烟台开发区的基础上继续向西延申至蓬莱区，未来烟台可能以黄渤海新区经济圈的启动作为发展支点，通过烟大海底隧道等项目作为发展桥梁，盘活东北的经济现状。

　　从二级市场表现来看，烟台城投债平均估值仅高于济南，尤其是在原本收益率水平不高的情况下，2023年以来城投债收益率下行幅度却大于济南，市场认可度整体较好。从区县方面来看，福山区城投债收益率最低，芝罘区自2023年以来城投债二级估值修复幅度最大，收益率下行137bp，龙口市城投债估值变动幅度较小，达到61bp。结合收益率曲线月以来，国丰集团、蓝天集团、招金矿业、业达城发1年期债券估值开始大幅收敛，并持续保持在较低区间。

　　【东北医药刘宇腾】行业动态点评：反腐力度空前，引导医药领域健康发展。安徽牵头化学发光联盟集采，关注后续集采动向及具体规则。2023年7月25日，安徽省医保局邀请各省、市、自治区参加体外诊断试剂集中带量采购省际联盟，此次联盟集采涉及分子、免疫等多项目，联盟省份可选择参加其中部分项目集采，建议关注集采后续动态及具体规则。

　　2023年7月28日，中央纪委国家监委召开动员会，部署纪检监察机关配合开展全国医药领域腐败问题集中整治。2022年IVD/医学影像/内窥镜领域重点上市公司平均销售费用率分别在17.3%/16.9%/16.5%，远低于医药行业均值（30-35%）。从销售费用的结构来看，由于创新医疗器械需要必要的学术推广和临床教育才能顺利体现出产品的临床意义及相比传统产品的效率提升，2022年IVD/医学影像/内窥镜领域重点上市公司平均宣传推广费率分别为1.3%/3.1%/0.7%，均处于较低水平，且从趋势上看有一定的下降幅度。

　　创新药板块反腐展望：回归临床价值，关注创新本质。未来的药物市场竞争将更多地依赖临床数据，真正优秀、有潜力的临床管线价值将相对提高，建议关注拥有创新能力和差异化管线的创新药企；上市公司对合规有一定要求和标准，销售费用率多处于合理区间，整体安全边际相对较高，对收入和利润端影响预计相对可控；渠道不能自控的企业，成本不能满足国家招投标价格要求的企业，会面临较大风险，相对利好有自营销售团队和能力的龙头企业。

　　医药零售“估值”具备安全边际，同时受“反腐”的影响较小。医药零售公司作为销售终端直接面对消费者，与药企及器械公司用户对象主要为医院、医生不同，涉及医疗反腐的风险小。截止2023年8月4日，医药零售上市公司市盈率分位数仍处于近2年低位水平：益丰药房16%；老百姓5%；一心堂12%；大参林33%；健之佳38%；漱玉平民14%。我们认为，药房业绩中长期增长确定性明确，拉长看，公司的长期回报率（3年以上）在估值中枢下移的过程会逐渐提升，参考：2022年4月，由于疫情高基数及四类药品禁售的影响，益丰药房估值中枢下移，PE录得最低值20X，此后开始提升，2022年11月，公司投资回报率超过100%。

　　医疗服务：反腐影响较小，技术劳务服务将被凸显，民营获医能力将持续改善。院端反腐整治将围绕院领导干部、科室领导干部的涉及的“医院基建、医疗固定资产购置、药耗供应链及使用、医保合规使用”。医疗反腐与医保基金监管的本质是规范医疗秩序One体育，预期未来医保飞行检查将常规化进行，医保占比低且医保合规化强的民营医院在本次整治中影响较小。公立医院医生收入结构在持续在集采、公立医院改革和反腐背景下将持续调整，技术服务价值将持续被凸显。收入结构调整，灰色收入下滑，将持续带来医生流动性的变化，部分医生将流向民营医院，民营医院获医能力有望进一步优化。

　　风光储多元驱动新能源电控业绩高增，积极布局氢能领域。公司23H1新能源电控业务实现营收11.97亿元，同比+37.11%；毛利率为29.15%，同比+4.43pct。风电方面，公司风电变流器具备较高市占率，并成功突破海风存在的防护和可靠性难点，海风市场稳定增长。光伏方面，公司提供光伏系统整体解决方案，包括集中/集散式大功率光伏发电系统和全系列组串式中小功率光伏发电系统，光伏产品销售额持续稳健增长。储能领域，公司提供共交流或共直流储能系统整体解决方案，产品涵盖PCS、EMS、户外储能一体机、成套储能系统等，业绩涉及发电侧、电网侧、用户侧和微电网等。氢能方面，公司2023年7月与隆基氢能签署《合资协议》，组建合资公司投资、建设与运营年产5GW电解槽电源合作项目，公司持股49%，该合资公司已设立完毕，注册资本为1亿元人民币，电解槽电源有望成为公司业绩新增长点。

　　传动业务高速增长，海外业务拓展顺利。公司23年H1传动业务实现营收2.14亿元，同比+151.76%；毛利率为46.46%，同比+6.59pct；营收占比增至13.86%，同比+6.18pct。公司依托自身定制工程型风电变频器平台，自主研发HD2000系列低压工程型变频器、HD8000系列中压多电平变频器和HV500系列高性能变频器，并拥有HV350系列通用变频器，油田专用HEC系列变频器，工业传动产品涵盖各个功率段及多种控制方式，下游应用广泛，有望进一步打开成长空间。海外业务方面，公司23H1海外营收为6380.6万元，同比+439.68%，并已在巴西、土耳其、韩国等20+个服务基地设立服务点建立起营销服务优势。

　　盈利预测：预计公司2023-2025年的归母净利润分别为4.81 / 6.61 / 8.12亿元，对应的PE分别为28 / 21 / 17倍。给予公司2023E的32倍PE估值，对应目标价为34.72元，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　【东北交运环保廖浩祥】北京利尔（002392）动态点评：耐火材料领军企业，静待下游需求持续回暖。国内耐火材料领军企业，2023Q1业绩有所恢复。公司成立于2000年，主营业务为钢铁、有色、石化、建材等高温工业用耐火材料的开发、生产、销售等，并承担高温热工装备用耐火材料的“全程在线服务”的整体承包业务，是国内耐火材料领军企业。2022年，公司营业收入同减3.90%至47.19亿元，归母净利润同减35.58%至2.56亿元，主要系下游需求不振叠加成本增加导致利润压缩。2023Q1，公司营业收入和归母净利润分别同比增长6.76%/11.35%，业绩有所恢复。

　　下游钢铁需求占比大，随政策密集落地需求有望回暖。耐火材料下业主要有钢铁、水泥、玻璃、有色等，其中钢铁占比最大。2022年，钢铁行业整体萎靡，据中钢协数据，重点钢企实现营业收入同减6.35%至65875亿元，利润总额同减72.27%至982亿元；2023年以来，房地产政策逐步放宽，7月国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，同期中央政治局会议提出“实施调整优化房地产政策”，随着后续政策逐步实施，钢铁需求有望持续改善，从而带动耐火材料需求回暖。

　　积极布局全产业链，销售模式创新增粘性。公司镁质耐火材料已完成全产业链布局，目前拥有菱镁矿资源1处，保有资源储量5526.94万吨，同时持续挖掘菱镁矿的深度价值利用；铝质耐火材料正在向上游铝土矿资源布局，积极完善全产业链，降低成本并增强抗风险能力。截止2022年底，公司耐火材料有效产能75万吨，综合产能利用率为74.81%，产能整体充足。同时，公司首创“整体承包”模式，在耐材业务中收入占比已超80%，公司持续优化该模式，为客户提供综合配套服务，从而提高公司竞争门槛，加强客户粘性。

　　应收账款金额大，账款回收有保障。公司应收账款金额较大，2023Q1应收票据及应收账款合计27.87亿元，同比增长21.39%，主要系营业收入增加叠加回款率较低所致。耐材企业应收账款普遍偏大，主要是与下游客户相比议价能力普遍偏弱，公司账款回收整体保障较强，截止2022年底，账期一年以内的应收账款占比85.05%，同时下游钢企客户普遍为河钢、宝武、普钢等大型国有及民营企业，客户质量较好。One体育One体育One体育